马士基vs达飞，谁先跑出像DSV那样的EBIT？！

航运星球 2026-03-25 21:11

在集运巨头争相“变身”综合物流服务商的赛道上，马士基和达飞的较量从海上延伸到了陆地。最新一轮对比给出了一个微妙的结论：利润上，马士基暂时压过了达飞；规模上，达飞依旧坐稳第一。但如果把这场竞争当成“谁赚得多”的简单比拼，就低估了这场转型背后的难题，也看不清真正的胜负手。

先摆数据：在过去五年的对比中，马士基物流业务2025年录得11.2%的EBITDA利润率，较2024年的9.7%明显改善；达飞同期为9.4%，较上一年还下滑了0.2个百分点。这背后有结构性原因——达飞在欧洲汽车供应链的敞口很大，而2025年的汽车市场并不友好，疲弱直接传导到其物流端口。相较之下，马士基通过削减成本、收紧核心业务的经营韧性，守住了利润率。

然而，“利润领先”并不等于“战略胜出”。一位长期跟踪行业的分析师指出，对马士基物流战略的质疑依然成立：它没有达到自己设定的关键财务目标，也没有给资本市场拿出足够“新东西”。最直观的例子是EBIT目标。马士基很早就把物流业务的“中期目标”写成6%的EBIT利润率，但2025年只有4.9%，仍未跨线。这意味着账面上的EBITDA改善在折旧摊销之后被侵蚀——对一个重资产出身、想靠物流平滑航运周期波动的集团而言，这个差距不是技术性误差，而是商业模式与执行的考题。

资本市场更不耐烦的，是“看不清”。马士基去年秋天取消了原定的资本市场日，给外界留下了“路线图未成形”的想象空间。投资者想知道两件事：一是这门业务到底如何达到既定的回报门槛；二是它如何在占集团收入比重仍远小于海运的前提下，走出清晰的增长路径。这两件事，如果没有连续性的披露与可量化的里程碑，所谓“去周期化”的故事就难以站稳。

更关键的是，规模上的现实差距不容忽视。去年，达飞的物流收入达到183亿美元，比马士基高出30多亿美元，约高20%。换言之，马士基在利润率上“赢了一局”，在体量上仍在“追分期”。如果只是打赢一段周期的利润战，却无法回答规模与能力的可持续扩张，市场不会给高估值。

不过，马士基显然意识到了“DNA重塑”的必要性——不仅要挣今天的钱，更要搭明天的班子。多项人事变动释放出信号：新任首席财务官罗伯特·埃尔尼来自德国物流企业，且有在Panalpina、Kuehne+Nagel这样的纯物流公司的履历。这类从“纯血3PL/4PL”引进的管理者，意味着集团希望用更接近行业惯例的方式经营物流，而不是沿用海运的打法。

组织结构也在调整。过去“Managed by Maersk / Fulfilled by Maersk / Transported by Maersk”的分法，更多是站在“端到端愿景”的视角归类；新的“Landside / Forwarding / Solutions”则更贴近行业通行的颗粒度。这种改造有两个意义：一是让管理责任与产业链节点对齐，便于核算与优化；二是便于与DSV等纯物流公司进行同口径对标，回到“单位能力产出”的比赛，而不是营销标签的比拼。

这恰好揭示了另一个被忽视的“对手”：真正需要追赶的并非达飞这样同属航运系的综合体，而是像DSV这样的纯物流标杆。2025年，DSV的EBITDA利润率为11.4%，EBIT为7.9%（均为剔除特殊项目）；尽管这一水平较前几年有所回落（受市场转弱以及收购Schenker带来的特殊成本影响），但它仍代表了一种成熟的、经得起周期检验的经营模型。对于马士基而言，“追平DSV的效率曲线”，比“和达飞此消彼长”更能证明这场转型的价值。

说到这里，必须点破一个“口径陷阱”。达飞不披露完整财报，只给出部分指标，比如EBITDA。这让行业对比不得不围绕EBITDA展开。但对重资产出身、正加大物流投入的集团来说，EBIT才是更能反映资本效率的指标。马士基在EBITDA上领先，而在EBIT目标上未达标，这个落差说明其物流业务资产结构、折旧摊销与现金转化还有优化空间。要想赢得长跑，靠的是持续的EBIT改善，而不是某一段期内的EBITDA亮眼。

回到达飞。规模领先本身并不意味着效率落后，它更多揭示了一种策略选择：通过并购迅速堆高体量，扩大覆盖；但行业敞口的集中（如欧洲汽车）在逆风期就会暴露脆弱性。达飞需要的不是“再并购一笔”，而是横向去风险、纵向提效率：在行业配置上减少对周期敏感板块的集中；在经营上整合网络、压缩冗余、提升合同结构的抗波动能力。利润率是结果，行业曝险与组织效率才是因。

对达飞而言，路线同样清晰：在周期受压的汽车板块之外，做行业对冲；在不透明的披露口径之外，给市场更多关于现金流与资本效率的答案；在“规模先行”的惯性之外，转向“效率优先”的修炼。否则，规模的优势在利润下行期会迅速变成负担。

还有一个容易被忽略的问题：航运公司能否真正做好物流？答案不是“能或不能”，而是“愿不愿意换一套基因”。海运是资产驱动、周期驱动、运价驱动；物流是客户驱动、流程驱动、细节驱动。这两套基因并非天生冲突，但需要明确的组织边界、清晰的财务纪律和正确的激励方向。若不做这一层隔离与重塑，“综合一体化”很容易沦为内部转移价格的游戏，外部客户看不到中立性，内部团队看不到回报逻辑。

这也解释了为何业内有声音认为马士基此番调整，是试图让物流“更像一个真正的物流公司”。从组织划分到管理者画像，再到对标对象的更迭（从达飞到DSV），都是在告诉市场：这不是海运业务的延伸线，而是一个必须以行业标准参与竞争的独立赛道。

当然，别忽视行业环境的“地心引力”。2026年的货代与合约物流市场整体偏弱，价格与量都承压；DSV的利润率也回落，且叠加大型并购的整合成本。这意味着：即使方向正确，短期数据未必会立竿见影。正因如此，管理层要比以往更克制地使用并购作为增长手段，更多把精力放在有机效率与产品力的提升上——让每一块业务都能自证其价值，而不是依靠财技与口径掩盖问题。

将镜头拉回到起点：马士基在利润率上领先达飞，是一个值得肯定的“战术进步”。但如果EBIT目标继续缺席、资本市场沟通继续缺位、组织与产品的重构不够坚决，这个领先会像涨潮退去的浪头一样转瞬即逝。达飞在规模上领先，是过去数年快速扩张的“战略红利”；但若不修正行业曝险与效率短板，这个规模会成为利润的重压杠杆。

真正的竞争，不在两家之间，而在各自与“航运旧习”的较量之间。谁能更快完成基因重构，谁就更可能把物流做成一个跨周期、可持续、可定价、可现金化的业务引擎。赢家的标志，不是某一年的EBITDA高几个点，而是在弱市仍能交出接近DSV水准的EBIT，并且以透明的披露、可复用的产品和可复制的组织，把增长变成“系统能力”。

如果把以上“清单化”，并拒绝用口号替代硬指标，马士基完全有机会把这次利润领先变成“结构性领先”；达飞也同样有空间把规模优势转化为“效率红利”。在一个海运波动仍将长期存在的世界里，这场从海上延伸到陆地的较量，决定的不只是两家公司的估值，更是航运—物流融合模式的成败。

利润领先是开始，不是终点。真正的胜负，将写在EBIT与自由现金流上，写在客户留存与产品复用上，写在组织激励与资本纪律上。谁先跑出“像DSV那样赚钱、又比DSV更懂海运”的新物种，谁就拿走未来五到十年的定价权与话语权。现在的数据显示，马士基在利润率上迈出了一小步；要把这一步变成跨越，路还长，且必须走对。达飞在规模上远远领先；要把规模变成护城河，靠的不是再多的并购，而是对效率与风险的真正敬畏。